日本专题研究系列五：稳健财政与功能财政之间的摇摆-太平洋证券-20240521.pdf
这份太平洋证券的研究报告题为《稳健财政与功能财政之间的摇摆——日本专题研究系列五》，探讨了战后日本的财政政策演变和财政赤字货币化的实践。
报告首先回顾了战后日本财政政策的三个主要阶段：
1. **重建与高增时期（1945-1971）：** 强调预算平衡，通过道奇计划等措施抑制通胀，经济腾飞时期财政收支同步增长，债务负担减弱。
2. **经济稳定增长时期（1972-1990）：** 受尼克松冲击和石油危机影响，财政政策转向积极，债券依赖度上升，后通过财政重建计划，试图恢复健全的财政体系，削减预算支出，债务依存度下降。
3. **三大衰退时期（1991年至今）：** 泡沫破灭后，日本政府推出大规模财政刺激方案以应对经济困境，财政赤字扩大，政府偿债压力增加。21世纪初，日本重新开启财政整顿，但受全球金融危机和疫情影响，财政整顿目标多次推迟，财政政策在“松”与“紧”之间摇摆。
报告重点分析了日本财政赤字货币化的实践，探讨了以下几个核心问题：
1. **什么是财政赤字货币化：** 本质是央行发行货币以弥补财政赤字，更倾向于税收驱动货币，货币为财政所用，央行缺乏独立性。MMT理论是其理论支撑，但备受争议。
2. **日本是否施行MMT：** 日本官方否认施行MMT，强调央行购买国债是为了实现通胀目标而非财政融资，但客观上为财政融资提供了便利。
3. **日本财政赤字货币化的影响：** 短期内具有脉冲式的提振效应，但长期来看MMT难“治本”，可能引发多种风险，如政府高杠杆、央行独立性受损、资源配置效率降低、货币贬值和通胀等。
4. **货币超发与低通胀共存的原因：** 超发货币未充分流入实体经济，居民和企业资产负债表衰退，风险厌恶，倾向于持有现金或投资海外资产；供需关系上，私人部门需求不足以支撑价格摆脱通缩。
报告认为，日本类财政赤字货币化的操作是传统政策失灵下的无奈之举，短期具有脉冲式的提振效应，但长期来看难以解决根本问题，并可能引发多种风险。
最后，报告也提示了历史复盘可能存在的疏漏风险。
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