宏观经济研究：中国自然利率和泰勒公式-长城证券-20240131.pdf
宏观经济研究：中国自然利率与泰勒公式
本报告探讨了中国的自然利率和泰勒规则。自然利率是宏观经济供需均衡时的实际利率水平，由储蓄、投资和禀赋等决定，难以直接观测，需通过计量手段推测。
研究基于2004Q3-2023Q4季度数据，采用LW(2003)和HLW(2017)方法估算中国的自然利率，并以七天回购利率和加权贷款利率为基准。结果显示：
* **自然利率与实际利率：** 无论是七天回购利率还是加权贷款利率，得出的自然利率水平一致。
* **自然利率与经济增长：** 自然利率与实际GDP增速接近，符合索洛增长模型，并与美国的研究结果相似。潜在经济增速走势与之前研究相近。
* **自然利率趋势：** 2008年后自然利率总体下行，从10.67%下降至3.10%，与资本净回报率走势一致。
* **实际利率偏高：** 2023年第一季度，自然利率跌破加权贷款实际利率，第三季度自然利率接近七天回购实际利率，表明实际利率可能过高。
研究还检验了泰勒规则。结果显示，中国的利率缺口与通胀缺口为负相关关系，泰勒规则在中国表现不明显。这可能与中国经济转型、货币传导机制不畅以及货币供给量调控目标等因素有关。
结论：中国央行在制定利率水平时，可能主要依据货币供应量对货币需求的反应。研究预测未来几年自然利率将持续下降，实际利率将向自然利率靠拢。2023年四季度实际七天回购利率已高于自然利率，预计中国仍将处于降息周期，2024年或仍是降息大年。
风险提示：
* 宏观经济政策不确定性
* 自然利率和泰勒规则测算误差
* 货币政策超预期
* 信用事件爆发
* 模型假设带来的偏差
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