宏观专题研究：直觉与反直觉（七），出口额与交货值背离的谜底-民生证券-20230510.pdf
这份宏观专题研究报告探讨了2023年一季度中国出口额与出口交货值背离的现象，并分析了其背后的原因。
报告首先指出，历史上出口额与交货值就曾多次出现背离，主要发生在出口改善初期，通常是由于出口生产供不应求。
报告分析了导致出口额与交货值背离的三大因素：
1. **统计方法差异**：出口额统计的是实质出关的所有商品，包括当期生产和库存商品，而出口交货值统计的是当期生产的且用于出口的商品。当库存消化过快时，出口额会高于交货值。
2. **企业类型构成**：出口交货值主要统计规上工业企业，而出口额统计所有企业。规下企业或非工业品出口强势时，出口额可能高于交货值。
3. **贸易方式**：来料加工贸易下，出口额按商品全价统计，而出口交货值仅计算加工费。来料加工占比提升时，出口额可能高于交货值。
报告重点分析了2023年一季度出口额与交货值背离的原因：
* **来料加工并非主因**：由于来料加工占我国出口贸易比重持续下降，不构成背离的主要原因。
* **小企业订单回补**：去年四季度受疫情和海外经销商去库存影响，外贸企业出口订单停滞，今年一季度集中回补。小企业出口弹性更强，导致出口额增加，而出口交货值因统计口径原因，可能并未完全体现，从而造成背离。报告指出，3月小企业PMI出口订单指数好于总体新订单指数，且出口商品结构中劳动密集型产品弹性更大，佐证了小企业订单回补的观点。
* **出口商品库存消化**：一季度回补订单在3月集中交付，导致出口商品库存加速消化。由于出口额统计出境报关商品，包括当期生产和库存商品，而交货值只统计当期生产商品，因此，库存消化会使得出口额大于交货值。报告通过义乌市场景气度指标，印证了3月义乌市场供不应求、小商品库存消耗的事实。
报告认为，今年一季度出口额与交货值背离，主要反映的是去年底订单回补至今年初，小商品订单回补弹性更大，叠加出口商品库存消化，最终导致3月出口额出现超预期增长，但这并非长期可持续的趋势。
报告最后提示了三大风险：
1. 海外经济衰退超预期；
2. 贸易方式转变；
3. 汇率大幅波动。
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