宏观报告：分析地产问题的三个层次-天风证券-20240708.pdf
这份天风证券的研究报告分析了中国房地产市场当前面临的问题，并从三个层次提出了观点：
1. **房地产泡沫化倾向正在出清：** 房价、地产销售和地产投资可能仍在寻底，但不必过于担忧房地产的冲击。可以通过库存水平和估值水平观察泡沫出清的程度。中国房地产泡沫化倾向始于2016年，2021年开始去化。虽然去化较快，但可以跟踪。目前住房租金回报率持续倒挂于30年国债利率，说明估值仍然偏贵。房价下跌速度快于租金，一线城市租金回报率开始加速回升。全国空置二手房面积庞大，二手房成交占比仍然偏低，未来消化存量住房的过程可能尚未结束。
2. **房地产金融化程度相对较低：** 房地产引发系统性金融风险的概率相对有限。这主要是因为我国没有个人破产制度，且房地产衍生品市场不发达。商业银行个人住房抵押贷款资产支持证券（RMBS）存量余额占个人住房贷款余额的比例很小，即使房地产泡沫化倾向仍然存在，风险缺少交叉加速扩散的基础。
3. **宏观经济和中观行业加速“去地产化”：** 房地产下行对经济的影响越来越小。虽然房地产持续下行，但名义GDP增速并未失速下滑。经济转型过程中，其他分项正在对冲地产带来的缺口。制造业投资、基建投资、出口等在经济中的占比提升，同时地产链对房地产的依赖度也在下降。
**风险提示：** 房地产政策存在不确定性，房地产新发展模式的具体路径仍有待明确，部分测算涉及主观假设，社会对房地产的预期存在不确定性。
**结论：** 报告认为，虽然房地产市场存在下行压力，但无需过度担忧其对经济的冲击，因为房地产自身的泡沫化倾向正在出清，金融风险相对有限，且经济也在加速“去地产化”。
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