宏观经济专题研究：三招打破通缩负循环-国信证券-250326.pdf
这份国信证券的研究报告题为《三招打破通缩负循环》，发表于2025年3月26日，核心观点是分析了中国当前经济面临的“工业通缩—服务业收缩—需求下降”的负向循环，并提出了打破这一循环的三项关键政策建议。
报告首先指出，2024年中国消费对经济增长的拉动作用减弱，甚至低于疫情期间的平均水平，并罕见地被净出口超越。尽管政府在2024年9月后推出了一系列稳增长政策，但消费并未出现明显改善。报告认为，问题的核心在于“工业通缩”的负面影响。自2018年以来，中国的逆周期调控政策侧重于供给侧改革，主要扶持工业部门。然而，工业品价格的持续下跌，加上财政收入的紧张，导致政策挤压服务业的收入，进而削弱服务业的增长。由于服务业是吸纳就业的主力军，其疲软进一步抑制居民收入和消费需求，最终加剧工业通缩的压力，形成恶性循环。
报告认为，2025年中国政府有望通过以下三招打破负向循环：
1. **实施积极财政扩张政策：** 2025年新增政府债务规模达11.86万亿元，较上年净增2.9万亿元，缓解财政收支紧张局面。政府激励工业部门生产和投资不再挤压服务业收入，并可以将部分财政资金用于刺激服务业发展，通过服务业复苏带动就业市场改善，进而提升居民收入预期。
2. **优化工业产能，建立分行业产能退出机制：** 政府将分行业推动工业部门低效落后产能退出，并通过规范地方招商政策与调整出口退税，减少对工业部门的过度激励。政策实施预计可使工业产能利用率回升，缓解PPI持续下行压力，同时释放的财政资源将转投服务业，形成产业间的资源配置优化效应。
3. **财政资金直接支持居民减负增收，完善工资正常增长机制：** 财政安排3000亿元特别国债支持消费品以旧换新，同步推出育儿补贴、助学贷款优惠等多项精准补贴措施，配合养老金调增、医保补助提升等社会保障政策，形成覆盖多阶层的减负增收网络。尤其强调建立公务员及事业单位职工工资正常增长机制的重要性，通过该群体收入信心的修复，产生消费示范效应以及乘数效应。
报告预计，由于服务业发展动能恢复需要时间，居民收入信心回升也非一蹴而就，2025年上半年国内消费增速的上升将较为平缓，下半年消费增速的上升可能会更为陡峭。关于出口方面，报告预测报复性关税政策可能引发“抢出口”效应，导致2025年中国出口增速波动加大，进而影响全年经济走势。2025年二季度随着“抢出口”效应消退，出口增速可能会出现较为明显的下降，从而拖累中国经济增长。
因此，报告预测2025年二季度可能会呈现全年GDP同比增速的阶段性低点，该季度主要经济指标的环比收缩可能达到年度峰值，财政政策和货币政策或也将在二季度进一步发力。
最后，报告提示了政策调整滞后、海外市场动荡等风险因素可能带来不确定性。
总的来说，该报告深入分析了当前中国经济面临的通缩风险，并提出了具有针对性的政策建议，强调了通过积极的财政政策、优化产业结构以及直接支持居民增收等方式来打破“工业通缩—服务业收缩—需求下降”的恶性循环，从而实现经济的可持续增长。同时报告也对未来经济走势做出了一定的预测，并且提示了相关风险。
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